发布日期 2025-06-05 | B站
正文
在交出2025年的第一份财报之后，拼多多市值连跌两天，缩水超过2400亿人民币。曾经短暂超越阿里的拼多多，如今市值已经不到阿里的一半。翻开财报显示，2025年第一季度，拼多多的净利润169亿，和去年同期相比接近腰斩。但其实拼多多总营收依然增长了10%，毛利率最高的广告收入增长了15%。营收涨利润跌的背后，是拼多多一季度的营销费用严重超标。这个现象并不正常：由于春节前后会发生消费断层，没有企业会把营销开支的旺季放在一季度，但拼多多却按一分钟26万的速度，整整烧了三个月。是什么事让拼多多要花这么多钱？因为这次商战的对手，是有史以来最大规模的国补。
国补挤出的被动
2025年中央政府出台政策，拿出3000亿国家补贴拉动消费。前段时间苹果为了满足参加国补的条件，把iPhone16 Pro 128G降到了5999元。在使用国补和平台优惠之后，苹果产品在淘宝、京东官旗的价格，甚至比当年拼多多百亿补贴一战成名时还低。这就让很难享受到国补的拼多多非常被动。
流程与品类的双重门槛
为什么拼多多成了国补的受害者？主要原因有两点。第一是流程。国补有一套复杂的文书票据流程，电商平台想落实国补，运营和执行成本非常高。国补是中央政策，但地方政府也要出配套资金，和中央密切配合，补贴哪些品类、补贴审核、发放方式等细则，地方政府也有很大的话语权。这就导致全国各地的居民，能用国补买什么、能便宜多少钱都不一样。电商平台也要针对不同地区的国补，商家设计不同的订单、资金、发票和物流链路。假设江苏网友人某号，想趁着国补网购一台电视机，那么人某号首先要用身份证，领取江苏省家电补贴，并且确保自己的收货地址也在江苏；商家也必须在江苏省注册主体，完成备案；商品卖出后，商家再拿着发票，找江苏政府领取国补。到这一步，整个流程才能大体完成。在国补报销下来前，补贴的这部分钱，商家还需要自己先垫资，补贴给消费者。
在这套模式下，大品牌的旗舰店，是最容易落实国补政策的，这也是淘宝、天猫旗舰店常用的国补模式。因为品牌旗舰店，可以直接关联各地的多个子公司：比如说人某号在旗舰店买了双福建品牌的球鞋，虽然旗舰店主体在福建，但收到订单后，旗舰店可以直接安排江苏的子公司给人某号发货，由江苏的子公司开票，最后再由这家子公司，找江苏政府领取国补。除此之外，平台代发也是一种国补落地的模式。在平台代发模式下，各地消费者下单后，商家先把货发给电商平台，电商平台再一键代发，把商品转手卖给消费者。这样商家只需要10天半个月和平台结一次账，再拿开给平台的发票，去找地方政府报销国补，而这则是天猫、京东等自营品牌会用的国补模式。拼多多以中小商家为主，品牌旗舰店入驻不多，并且长期没有自营业务，所以并不是拼多多不想参与补贴，而是它的商业模式，决定了国补更难落到消费者的手中。
拼多多为什么成了国补的受害者？除了流程之外，第二个原因在于品类。国补真正的目的是用真金白银，撬动高客单价商品的消费和产业升级。比如大家电，一边刺激消费者以旧换新，一边又通过一级能效家电20%补贴的具体条款，引导厂家淘汰落后产能，提升产品技术质量。国补优先满足的是人们对高客单价商品的需求，以及高能耗商品的替代需求。营销理论中有一个叫价格锚定效应，说的是人某号拿5000预算去商场买电视，但是一看有国补，到手只要4000块，那么人某号也多半会多花1000，买一台同样5000块但画质更好的电视，而不是降价1000的低价商品。高端品牌的产品是贡献国补的主力，而这也是拼多多的下沉策略，难以发挥优势的市场。在一季度，京东零售营收同比增长16%，相比于去年同期提升显著；淘宝天猫声称，每天有超过1.5亿人领取国补，是消费者参与品质最高的平台。
而拼多多却得动用自己的荷包，用牺牲利润的方式补贴用户。
财大气粗的选择
拼多多为什么要这么花钱？因为拼多多确实财大气粗，花得起这笔钱。目前拼多多的账上，躺着3600多亿现金。要知道号称北京现金王的小米，账上现金也才有1700亿，连拼多多的一半都不到。所以钱往哪花，对管理层来说是个问题。早在2024年第三季度的财报电话会上，拼多多的管理层就曾明确表态，未来几年不分红。拼多多这季度主站营收增长10%，和阿里淘天9%的营收增速差不多，而受益于国补的京东集团，营收增速录得15.8%。拼多多在一年之内业绩变脸，对股东来说是个恐怖故事。毕竟如果拼多多真的被证实业务进入成熟期，就不会再有人为当下的估值，支付增长期才有的溢价。因此截至5月20日美股收盘，拼多多市值只有阿里的一半。而拼多多用一季度暴涨的营销费用，自砍利润，说明在股东和用户之间，拼多多首先选择了用户。
如果包装成更高级、更精美的话术，那这是业绩电话会上，拼多多CEO陈磊说的：牺牲短期利益，注重长期价值里的长期价值。更直白地说，这是比起现在给大股东们分钱，管理层认为拼多多正是闯的年纪，还有很多值得花钱的地方。
Temu的逆风局
曾经向国际市场进发的Temu平台，承载着拼多多未来的增长梦想，但是这梦想的代价不菲：前有美国800美元关税政策被取消，后有七国集团也在商谈中，对中国低价产品增加关税，摆在Temu面前的是一场难以避开的出海逆风局。在这种情况下，继续在海外为Temu投放营销，预算回报率并不高。据广告公司Tinuit透露，4月上旬，网友在谷歌上刷到的广告里，每5条只有一条，要么是Temu的，要么是Shein的，但现在相关的广告已经消失了。
主站生态建设
对拼多多来说，海外的关税战和国内的国补都是逆风，但这两个因素毕竟都是一阵风，并不是拼多多自身的不足或者无能造成的。现阶段在逆风局中，最值得拼多多花钱的，就是国内主站的平台生态建设。毕竟去年以来，电商平台也变得越来越像了：白牌、低价、仅退款，抖快淘东，全在走拼多多的路，希望让拼多多无路可走。拼多多和商家间的关系，过去一向紧张：从仅退款催生羊毛党，到严重偏向用户的高额罚款政策，都多次引起过商家的集体抗议。如今拼多多降低了从商家端变现的压价力，并且诸如通过返推广费、下调保证金的方式，对商家让利，体现在财报上，就是拼多多广告收入的增速边际放缓。在拼多多作为样板宣传的产业扶植案例中，还提到了浙江永康的厨具产业带。永康曾经只会生产典型的拼多多白牌商品，赚钱模式要么靠外贸代工，要么靠内销贴牌。
而拼多多通过千亿扶持计划，帮助浙江永康的厨具商家，从代工贴牌向自主品牌化发展。在抖快淘走白牌的路时，拼多多却要把白牌品牌化。拼多多的这些工作无法立竿见影，但考虑到如果未来的中国电商平台，会像曾经的线下商业综合体和大卖场一样，不可避免地走向相似，那么补贴商家这些牺牲短期利润、投入周期长的动作，就是现在不干不行的事。
回到零售业的最终局
当大家彼此变得相像的时候，电商终究还是会回到零售业比效率的最终局。从微观的组织来说，拼多多的人效神话大概率不会破灭，而天边飘着的一朵乌云也会徘徊不散。那这是单个公司的alpha，抗拒不了行业的beta。拼多多CEO陈磊说，拼多多的重点是五年、十年，甚至更长时间的长期内在价值。我们也希望在长周期，在社零增速面前，拼多多主站打的是一场顺风局。
附录
信息来源
已核对
- 部分属实：财报发布后2025-05-27拼多多收跌13.64%（收102.98美元，市值1462亿美元，单日蒸发约1660亿人民币，cnBeta口径230.89亿美元），5-28再跌4.96%，两日合计缩水约2180亿人民币，「超过2400亿」未被行情支持（约夸大一成）；「5月20日收盘拼多多市值约为阿里的55%」（PDD约1667亿美元 vs 阿里约2990亿美元），口播「只有一半」为约略表述基本成立，至发稿（6月初）PDD已不足阿里一半。数字为口播原话，订正需音频酌定。（来源 新浪财经）
- 三项属实、一项有出入：①2025Q1销售和营销费用334.027亿元（同比+43%），按90天折算约25.8万/分钟，「一分钟26万」成立；②拼多多官方财报：截至2025-03-31现金、现金等价物及短期投资3645亿元，「3600多亿」属实；③小米现金储备2024Q3末1516亿元（财联社）、年末约1751亿元，口播「1700亿」约略成立；④「每天超1.5亿人领取国补」的权威口径为「日均超1.5亿人次在淘宝浏览国补专区」（经济日报/中国日报2025-06-12），「领取」与「浏览」有出入，口播原话需音频酌定。（来源 investor.pddholdings.com）
- 与上游官方文稿（business/103.md）逐字比对一致，全文共3处「人某号」，系口播本词，保留无误，无需订正。（来源 哔哩哔哩）
睡前消息知识库